文献综述

2004 年年初国务院下发的《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》中提出”要大力发展证券投资基金, 使基金作为”诚信、守法、专业#8217;的机构投资者,成为资本市场的主导力量”。中国的证券市场是一个面临转型的新兴市场,证券投资管理部门一直以来坚持大力发展机构投资者的观念,把发展机构投资者作为推动中国证券市场发展的重要手段。国务院下发该文件正是因为证券投资基金能起到稳定股市作用。然而, 本来被赋予减少股市波动的证券投资基金却行为异常。 其中”羊群行为”以及追涨杀跌的投资策略在一定程度上加剧了股价波动性, 造成沪深股市大盘的大涨大跌。证券投资基金这种行为所产生这种的影响与我国证券市场实现规范化、市场化发展的初衷背道而驰。我国的证券投资基金经常出现严重的羊群行为的原因是什么,羊群行为到底有哪些影响?我们应该采取怎么的策略来削弱羊群效应的负面影响？据此, 本文对关于羊群行为的概念，形成原因以及对其进行实证检验的国内外相关文献进行了梳理,进行了简单的总结，从而探寻这一课题进一步研究的路径。

一、羊群行为的概念及特征

羊群行为最初是指动物( 牛、羊等畜类) 成群移动、觅食的现象；后来这个概念被引申来描述人类社会现象, 是指人们经常受到多数人的影响而跟随大众的思想或行为，也称为”从众效应”；在金融领域内，是指投资者在信息不对称的情况下，行为受到其他投资者的影响，模仿他人的决策；或者过度依赖舆论，而不考虑自己得到的信息的行为。凯恩斯在1934年指出:”在投资收益日复一日的波动中, 显然存在着某种莫名的群体偏激, 甚至是一种荒谬的情绪在影响着整个市场的行为”。羊群行为主要有以下几个突出特征：①羊群行为通常会直接或间接导致投资者做出错误的决策； ②当投资者发现决策错误之后，会根据更新的信息或已有的经验做出相反的决策，从而开始新一轮方向相反的从众；③后面大多数投资者的投资决策会追随先做出决定的投资者的行为。从以上特征可以看出羊群行为出现的两个条件是别人的决策行为是可以被看到的和决策是先后发生的。上述是关于羊群行为概念的剖析，接下来就羊群行为发生的机理对形成原因做个理论叙述。

二、羊群行为形成原因的理论研究

(1) 基于信息不完全的羊群行为理论

Banerjee（1992）是最早提出不完全信息理论模型的。他认为，在市场信息不完全的情况，如果投资者是理性的，他们就会跟从先行者的选择而做出决策，也就会发生羊群效应。之后 Bikhchandani，Hirshleifer 和Welch(1992)在这一模型的基础又提出了BHW 模型。该模型假设在资产价值不确定的环境下，投资者除了可获得公共信息外，还拥有与资产价值相关但不完全的私人信息；由于每个投资者只能观察到其他人采取的行动而不知道别人的私人信息，因此若投资者之间按照外生的既定顺序进行决策且投资成本不随时间的变化而变化时，先行者的决策就会显著影响后行动者的决策，从而导致投资者之间产生羊群行为。

(2) 基于理性缺陷的羊群行为理论

Shiner在1981年认为, 在经济主体拥有有限理性的情况下,经济主体会在不同时点采用类似的模式进行投资决策, 这种模式可以称为大众模式( Popular Model) , 它可能是由经验法则、直觉、小道消息、大众意见等组成, 但内容会随时尚、潮流、社会动向或某一件事情而突然集体改变, 而股票的价格也随之剧烈变化。

(3) 基于报酬结构缺陷的羊群行为理论