跨国资本流动的异常监测研究文献综述

 2023-08-21 17:45:56

文献综述（或调研报告）

一般情况下，跨国资本的异常波动（如资本流入枯竭和资本流向逆转等问题）容易引发货币危机形式的金融动荡。早期国外众多学者运用模型分析研究异常跨国资本流动风险问题。如Calvo（1998）[1]、Kaminsky（1998）[2]、Fratzscher（2012）[3]等的研究证实，跨境资本大规模流入会引发资本流入国出现经济过热，从而产生实际利率上升、经常项目恶化、资产泡沫化等问题，在外部投机的冲击下容易引发货币危机。Broner等（2013）[4]发现相对于净资本流动，总资本流动具有较强顺周期性，波动性更大，在经济扩张期大规模流动，制造泡沫;在危机期间迅速撤退，加剧风险。国内学者针对近些年跨境资本频繁异常波动进行深入研究，如张明（2015）[5]、谭小芬（2018）[6]、严宝玉（2018）[7]分析认为短期跨境资本外流的加剧将会引发金融系统性危机的出现，使经济运行的潜在风险得到进一步积累。为证明跨境资本流动与金融风险的内生性关系，何国华和李洁（2018）[8]通过构建一个包含多部门的动态随机一般均衡（DSGE）模型研究发现，当内生金融风险较高且超过特定值时，本币的升值趋势反而将引发跨境资本流向逆转，进一步加速金融收缩。

为有效防范跨国资本流动异常带来的风险，近年来各国主要通过监测预警系统以及资本流动管制等措施进行应对。与此同时，学者们的深入探讨也为学术界奉献出许多跨国资本流动监管体系的研究成果。

在二十世纪初，专门针对跨国资本流动监测预警体系的研究相对较少，学者主要关注金融危机和货币危机的预警体系构建。然而，二者不可割裂，跨国资本异常流动与金融危机和货币危机之间存在着显著相关性，部分先行或同步指标可同时反映二者变化。因此，现有研究对我国跨国资本流动监测预警体系的建立具有重要借鉴意义。

Kaminsky（1998）[9]通过检验20个国家102次金融危机，发现一国经济过于脆弱会导致金融危机发生。此外，基于实际利率与长期趋势的偏离、广义货币与外汇储备总额的比值、产出和资本价格等具体指标构建的指数对于危机有较好的预警功能。Berg（2004）[10]对前人模型中的变量自相关问题做出了改进，认为基于货币高估程度、外汇储备损失、实际利率、外债与出口增长比值等指标构建的指数，对于跨境资本流动引致的危机有较好的预警作用。IMF（2001）[11]建立了新兴经济体脆弱性预警体系（VEE），强调关注包括跨境资本流动在内的国际收支风险，希望在经济处于良好状态下发现其早期脆弱性，并提出相应的政策措施。IMFamp;FSB（2010）[12]基于VEE和发达经济体脆弱性预警体系（VEA）建立了联合预警体系（EWEs），以此加强包括资本外部冲击在内的宏观审慎监管。总的来说，国外对跨境资本流动预警体系的针对性研究较少，大多对金融危机整体采取预警监控。

随着我国资本项目逐步开放，国内相关研究逐渐增加。邓先宏（2005）[13]通过从理论角度分析我国资本流动的脆弱性得出预警体系建立的必要性，提出设立 “中国资本流动脆弱性分析和预警体系”项目，并结合韩国、巴西等国资本流动监测预警体系的实践经验，开发出了高频债务检测系统和市场预期调查系统。

对于预警体系的建立，在指标的选取上，不同学者各有侧重。在邓先宏的基础上，赵蓓文（2007）[14]细分建立了包括间接投资、直接投资、对外债务、外汇交易在内的四个子系统的跨境资本流动监测预警指标体系。周豪和温小敏（2010）[15]以宁波市2001—2009年涉外经济数据为具体研究对象，发现工业生产总值、货币信贷政策和人民币实际有效汇率等指标对跨境资本流动存在较为明显的先导作用。洪昊（2010）[16]针对“热钱”跨境流动建立了双向监测预警体系，预警指数中包括外商直接投资对资本总流入比率、中美利差、一年期人民币对美元NDF升贴水率等7项指标，预警效果总体较好。在此基础上，张俊（2012）[17]将预警系统进一步扩展，运用不同类型指标，分项目建立了“热钱”预警得分模型、外债预警得分模型、经常项目下资金流动预警模型和资本项目下资金流动预警模型，并实证检验了四个模型的稳定性。李伟（2013）[18]以2000—2012年数据为基础，将包括国内PPI增长率、个人结售汇差额增长率和中国房地产景气指数在内的9个先行指标合成了跨境资本流动预警指数，并对预警指数的准确性进行了检验。杨晓蓉（2016）[19]从跨境交易纵向增长对比、内部横向对比和宏观经济增长三个维度选取指标，构建了跨境资本流动监测的综合预警指数，但研究存在数据较少、期限较短和缺乏利率、汇率等因素的问题。此外，中国人民银行上海总部跨境人民币业务部课题组（2016）[20]基于上海自贸区的实践提出了全口径日常监测体系，该体系数据包括资金规模、对外负债、利率监测、中美汇率监测、主体指标检测、本外币指标监测等多个维度，在指标选取层面扩展了现有研究思路，但研究范围局限于上海自贸区。

在体系构建的方法上，主要有三类。一是主成分分析法，陈卫东和王有鑫（2017）[21]选取宏观经济运行、外部金融状况、外债风险和金融市场等四大类19个指标作为监测预警体系的备选指标，利用格兰杰因果检验法和主成分分析法，选出跨境资本流动的先行指标和同步指标，构建预警指数，利用历史数据和格兰杰因果关系检验法验证了预警指数的合理性；刘玚和李佳耘（2019）[22]采用主成分分析法构建预警体系，证明了中国跨境资本流动变化具有显著的顺周期性，中国跨境资本流动风险由流入风险向流出风险转变。二是信号分析法，李升高（2017）[23]选取20个跨境资金流出风险预警指标，利用2000-2015年的季度数据构建信号分析模型，并对指标体系预警能力进行实证研究，结果表明，微观主体行为指标可以较早地预测跨境资金外流的风险。三是误差修正模型（VEC）分析，马天禄（2012）[24]选取通货膨胀率、外商投资增长率等13个指标，使用1999-2010年季度数据建立VEC模型，并进行脉冲响应和方差分析分析，结果表明，人民币升值预期和资金价格等因素对跨境资金流动产生显著的影响。

参考文献

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